合康变频：多业务贡献增长 订单平稳向好

　　近日,兴业证券与合康变频高管就公司经营情况进行了交流,主要观点如下。

　　总体判断:经济复苏较弱,高压变频器行业增长不快;同时,价格战之后部分厂商退出市场,利德华福被外资收购,行业的竞争环境有了明显改善。

　　合康变频已经是行业的领导者,在这样的市撤境下,公司从拼抢市场份额转而致力于维护行业的盈利能力。我们预计公司通用变频器产品的收入平稳增长,毛利率平稳或略增;公司未来的增长将主要来自中低压变频器等成长中的业务。我们预计公司2013年订单综合增速为24%。

　　通用变频器订单平稳增长。根据宏观经济形势和公司经营战略,我们预计占公司订单比例较大的通用变频器会所增长,但增速不会很快;预计订单增速在12%左右。

　　通用高压变频器的下游客户分布于煤炭、电力、水泥、冶金等行业,与宏观经济相关性很强;从多个行业内公司的实际感受来看,13年经济有复苏但是程度很弱,不支撑变频器行业有高速增长。

　　公司现在是行业龙头,品牌有优势,倾向于维持行业秩序,未来的经营思路是稳扎稳打,保证订单质量,保证现金流,不会主动破坏行业盈利能力,预计订单份额不会有大幅提高。公司目前在煤炭等多个市场都是业内的定价标杆;若采用激进的经营策略争夺订单,则行业的盈利能力会受到难以逆转的影响,最终影响自己的盈利能力;同时质量差的订单也会成为公司的包袱。我们预计未来市场份额的提升将是一个缓慢长期的过程。

　　多业务贡献增量。中低压变频器、高性能高压变频器、脱硫脱硝业务以及海外市场都是公司潜在的增长点。

　　中低压变频器:近两年武汉子公司主要在进行产品研发,尚未开展大规模销售。经过两年的积累,公司的产品在多数应用领域已经达到国内先进水平;公司准备优先开拓注塑机、起重、空压机等下游市场,计划在14-15年做到国内前五名的水平。我们预计武汉子公司13年能实现约1亿元的营业收入,14-15年将成为公司的支柱业务之一。

　　高性能高压变频器:公司的高性能高压变频器毛利率在60%以上,远高于通用产品。这一市场的参与者主要是ABB等国外品牌,合康是最早进入这一市场的国内企业。目前公司的高性能高压变频器已经解决了所有的技术问题,不再存在技术盲点;2012年公司的产品在鄂尔多斯有优异表现,在业内赢得了良好声誉。由于今年煤炭行业不景气,产能建设放慢,高性能变频器的整体需求较差;但是我们看好合康产品对国外品牌的持续替代,预计在行业好转时订单将出现大幅增长。

　　脱硝改造市场:高压变频器用于脱硝的风机系统可产生显著的节能效果,脱硝改造将带来变频器需求的提升。政府要求火电厂14年底之前完成脱硝改造,近两年将是脱硝改造的高峰期。国内尚有约7亿千瓦火电机组未进行脱硝改造,按照机组平均容量40万千瓦计算,则机组数量约为1750台;假设20%的增压风机和引风机会使用变频器,则市场需求约为700台。

　　6KV/5400KW的变频器售价200万元左右,则市场容量约为14亿元,分在两年中,每年7亿元。由于用到的都是大功率产品,国外品牌的市场占有率会比较高;保守估计脱硝每年至少为公司带来5000万元的订单增量。

　　海外市场:公司的海外订单主要来自俄罗斯,11年和12年的收入都在4000万元左右;销往国外的产品的价格远高于国内的同类产品,因此虽然销售量不大,但是对利润的贡献相当可观。目前公司的海外渠道正处于完善布局阶段,我们预计13年的海外销售将实现50%以上的增长,达到6000万元以上。

　　盈利预测:我们预计公司13-15年的EPS分别为0.52元、0.62元、0.77元,对应的PE分别为17倍、15倍、12倍;由于行业转暖,公司已跃升为行业龙头,同时各成长中的业务发展趋势良好,我们看好公司的长期投资价值,上调至“增持”评级。

　　风险提示:公司在中低压变频器和高性能高压变频器市场的拓展不达预期;公司的海外市瞅脱硝市场的收入不达预期。