正泰电器：品牌渠道研发力铸造百年老店

　　低压电器行业不像特高压那些拥有着耀眼的光环，但由于直接面对最终消费群体，也十分重要。目前我国的低压电器行业还是处于无序竞争态势，行业集中度不高，产品档次普遍不高，和这些缺点相对的，是该行业的高速发展：从2003年国家开始加大力度拉动投资开始，该行业一直处于高速发展当中，预计到今年年末，该行业规模将达到1000亿元以上，未来随着产品升级换代以及进一步的专业化，将继续保持每年10%以上的增长速度。可以预计的是，未来随着行业的发展，行业集中度将进一步提高，很多中小企业将被淘汰，因此在这种局面下，作为龙头的公司将优先受益。

　　正泰电器是中国低压电器领域的领军企业。2011年公司销售收入达到82.9亿元，在行业内处于绝对的领先地位，领先排名第二的德力西超过一倍。公司凭借温州乐清完整的产业链和全国各地经商的温州商人的渠道支持，实现了低成本的快速扩张;近几年又通过研发提高产品性价比和提升经销商团队，进一步巩固了在中低端领域的领先地位。而设立高端品牌诺雅克，吹响了公司进军高端领域的号角。

　　品牌力、渠道能力、管理能力和研发能力是公司四大核心竞争力

　　2002 年起正泰成为全国销量最大的低压电器企业，目前正泰产品销售价格享有5-10%的品牌溢价，品牌力凸显。早在1994 年公司率先在国内建立经销商体系，已有2000 多家网点，单点销售额超过同行，买断式经销使公司能够低成本扩张，目前也重点开拓行业大客户作为补充。公司内控管理强，精益生产不断降低成本，周转效率高于同行，跟上海电科所合资成立电科电器，研发能力显著增强。四大核心竞争力支撑公司超越同行，发展成为百年老店。

　　国内市场份额提升、海外市场拓展、诺雅克、正泰电源是公司长期看点

　　公司在配电电器和控制电器的市场份额仅为11%，而终端电器高达38%，在华北、华南区的销售占比低，品牌力能攻克产品和区域短板，提升国内市场份额。公司海外销售在出口占比重仅为4%，公司已开始自建渠道重点营销自有品牌，海外销售进入高增长期。低压电器高端市场销售占比约为20%，但利润占比达到40%以上，诺雅克定位高端，注重用户体验，重点行业已取得突破进展。正泰电源以光伏逆变、UPS 为突破口，全面进入电力电子领域。

　　公司业绩增长具有逆周期性，有望穿越周期波动

　　低压电器下游以电力、房地产、机械、家电、钢铁、冶金、石化等为主，需求有周期性。成本中铜、银、塑料、钢铁的占比分别约为20%、10%、10%、5%，公司每周会根据大宗商品价格波动调整采购价格，产品销售价格调整次数要少很多。在经济下行大宗商品价格下降时，产品毛利率提升明显，直至经济复苏初期，大宗商品依然处于低位，而需求开始复苏，公司业绩有望一直保持持续增长，具有很强的逆周期性，当前经济环境可能是较好的投资时点。

　　投资建议及评级

　　我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.05、1.29、1.56元， 同比增长28/23/21%，参照可比公司估值水平，给予2012年20倍PE估值， 对应目标价21元，首次给予公司“买入”评级。

　　风险提示

　　需求低于预期、价格下降超出预期、大宗商品价格高位。

　　正泰电器是中国产销量最大的低压电器生产企业。专业从事配电电器、控制电器、终端电器、电源电器和电力电子等100多个系列、10000多种规格的低压电器产品的研发、生产和销售。公司在低压电器行业市场占有率约为10%，是行业内当之无愧的龙头。销售渠道的建设是公司的最大优势，通过多年的经营，公司已和一批经销商共同成长，公司的省市县三级销售网络已覆盖全国绝大部分地区，公司的八大物流基地正在完善中，全部建成之后将更好地支持销售网络