大洋电机：传统业务承压,动力总成+运营助发展

投资要点

公司2015年度业绩同步增长10.55%，符合预期：公司发布2015年年报，公司实现营业收入49.12亿元，同比增长10.55%，实现归属于上市公司股东的净利润为3.41亿元，同比增加14.92%，对应EPS为0.20元。其中第四季度归属于上市公司股东的净利润为1.22亿元，环比增长78.2%，同比增长30.5%对应EPS为0.07元，符合预期。因电驱动于2016年1月4日完成交割，2015年报中未纳入其收益。

经济低迷+行业竞争加剧，传统业务继续承压：大洋电机是国内电机龙头企业，在传统家电电机领域已具备领先地位，因受国际经济回升乏力、国内经济增长放缓，以及巨量库存和商家大打“价格战”等多种不利因素的影响，业务表现低迷。公司通过导入自动化设备，提高生产效率；优化产线布局，减少中间库存；在墨西哥设厂以及大力开发战略产品，其中BLDC/DIGIMOTOR高效智能电机的销售比例进一步提高，有效提升公司产品的净利率水平。实现销售收入3.89亿元，同比增长23.14%，提升了公司产品的净利率水平。虽然非空调用电机的营收与毛利率分别增加2.09%与4.33%。但由于占比较大的空调用电机的营收与占比分别减少15.07%与0.57%。致使传统电机总体表现欠佳。我们认为，受经济下行影响，传统电机业务将继续承压。

内生强劲增长叠加外延并购电驱动，稳固动力总成龙头地位：在新能源汽车高速增长的驱动下，2015年，公司动力总成系统业务实现营业收入4.3亿元，同比增长392.43%。公司对中山、北京、上海、底特律四地研发资源进行有效整合，技术竞争力得到进一步提升。同时，公司完成收购上海电驱动，实现与上海电驱动将在研发、供应链管理、客户资源等多个方面产生协同效应，公司新能源车辆动力总成系统业务在国内的市场占有率达到30%左右。上海电驱动在业绩承诺期内，2015-2018年度经审计的净利润分别不低于9，400/13，800/18，900/27，700万元，将极大增厚公司未来业绩。大洋电机+电驱动+佩特来+杰诺瑞目前已形成近30万台套新能源车辆动力总成系统的产能，凭借多重互补优势，公司有望成为新能源汽车电机动力总成系统领军者。随着下游新能源汽车产销持续高增长，预测电驱动未来三年的年均复合增长率在70%以上。

布局运营实现上下游协同，打造新产业生态：公司以新能源汽车运营为核心，着力打造以产、技、研、用为一体的全产业链新能源汽车运营平台。业务主要包括充电站/桩建设运营、新能源汽车租赁、运营及互联网定制用车等业务。公司先后参股了中新汽、泰坦能源，并投资设立新能源汽车产业基金参股了小猪巴适。目前已有将近2000台新能源汽车在中山运营，车型涵盖多种城市功能性用车，合作的车企包括金旅、福田、金龙、中通、长安、广汽、海格、上汽大通等；安装充电桩近千个，完成4个加电站的建设；未来业务将延伸到新能源汽车维保、新能源汽车金融等领域。我们认为，公司创新地布局下游产业，实现产业上下游协同互补，电动车运营将会带动公司动力总成的销量大幅增长，这不仅提升大洋核心竞争力，而且为后续产业转型升级奠定良好基础。

完成美国佩特来收购项目，加固车辆旋转电器行业地位：公司于2015年4月7日完成了收购美国佩特来100%股权的交割，获得百年国际品牌“佩特来”的永久免费使用权。未来将通过佩特来+芜湖杰诺瑞技术交流与业务整合，打造具有竞争优势的车辆旋转电器供应及服务平台。2015年杰诺瑞实现营收5.21亿元，同比增长46.44%；佩特来(含北京佩特来和美国佩特来及其附属公司)实现营收12.28亿元。

管理、销售费用与去年同期相比增加，财务费用略有降低：2015年度销售费用2.27亿元，同比增长22.88%，合并美国佩特来相应销售费用增加所致，销售费用率为4.61%；管理费用为4.43亿元，同比增长13.21%，管理人员薪酬费用、新能源汽车动力总成系统的研发费用增加，为收购上海电驱动支付部分中介费用、及合并美国佩特来所致，管理费用率为9.01%；财务费用为-2920万元，同比降低9.80%，财务费用率为-0.59%，本期人民币兑美元汇率贬值相应汇兑收益增加所致。

存货与应收账款基本持平，经营性现金流减少51.10%：本期存货为10.17亿元较期初10.19亿元降低0.18%，三季度存货为10.82亿元，可以看出虽然今年国内经济状况不好，空调行业库存压力较大，但是四季度有回暖迹象，公司优化产线控制存货数量效果显著。应收账款为10.26亿元，较期初8.07亿元增加27.14%，系合并报表所致，应收账款占总资产比列基本持平。经营性现金流净额为2.64亿，同比降低51.10%，系对于产品、研发的大投入所致；投资性现金流净额为589.77万，同比增长100.32%，系投资支出大幅减少所致；筹资性现金流净额为3.2亿，同比增长1.33%，基本持平。

投资建议：全面摊薄后，预计公司2016-2018年EPS分别为0.24元、0.31元和0.39元，业绩增速高达63%、31%和26%，对应PE分别为41倍、32倍和25倍，维持公司“买入”的投资评级，目标价12元，对应于公司2016年50倍PE。